Rủi ro khi các cổ phiếu tăng trưởng nóng

3 cổ phiếu đại diện và mọi người sẽ còn gặp rất nhiều case tương tự, hãy tìm hiểu cách thức nó tăng và trượt giá.

HSG – HBC – VPB các doanh nghiệp này khác nhau về giai đoạn nhưng có điểm tương đồng gói gọn lại trong 3 từ: THẦN KÌ , ĐÁNH ĐỔI và SẬP BẪY.

PHẦN 1: THẦN KÌ

Năm 2016 ngành thép xoay chuyển theo hướng thiên thời địa lợi đều hội tụ. Thị trường BĐS nở rộ, nhu cầu thép trong nước tăng, giá thép cũng tăng mạnh, chính sách thuế hậu thuẫn cho các DN nội. HSG nắm bắt các thuận lợi để thu về lợi nhuận 1500 tỷ gấp 2,3 lần năm trước; ROE đạt 36,4% và từ dáng vóc tầm trung vươn lên thành số 1 thị phần tôn mạ, cổ phiếu tăng 170% giúp ông chủ Lê Phước Vũ góp mặt vào top 15 người giàu nhất Việt Nam.

Hòa Bình thì sao? Suốt giai đoạn 2011 – 2015 lợi nhuận của họ giảm đều và trung bình chỉ khoảng 90 tỷ/năm; sang năm 2016 họ đạt 568 tỷ lợi nhuận tức gấp 6,3 lần trung bình; ROE ~ 31%. Đây cũng nhờ sự hồi phục của tt BĐS cộng với sự uy tín của thương hiệu xây dựng Hòa Bình và lãi suất ngân hàng ở mức rất thấp chỉ 5-6% ( HBC luôn duy trì tỷ lệ nợ vay cao). Mọi thứ quá thuận lợi để đưa HBC trở thành doanh nghiệp tăng trưởng hàng đầu trong lĩnh vực xây dựng.

Với VPB họ có một sự nhạy bén trong kinh doanh. Các nước khu vực ĐNÁ đều đã trải qua một giai đoạn với tín dụng tiêu dùng bùng nổ, đặc biệt là phân khúc khách hàng “dưới chuẩn” ; thị trường này còn quá mới và ít cạnh tranh ở VN. Năm 2015 tận dụng lãi suất ở mức thấp lịch sử, dư thừa thanh khoản VPB dễ dàng đẩy mảnh cho vay “dưới chuẩn” với mức lãi suất trung bình 19% (cao nhất trong các NH), tính riêng thu nhập lãi thuần của VPB tăng 4 lần, LNST tăng trưởng trung bình 73%/năm trong 3 năm . Đưa VPB trở thành ngân hàng có hiệu quả sử dụng vốn cao nhất trong hệ thống ROE đạt 27,5%, NIM ~ 9,3%

PHẦN 2: ĐÁNH ĐỔI

Mê say trong các mỹ từ mà truyền thông dành cho, bộ ba doanh nghiệp tăng trưởng nóng này bắt đầu đánh đổi. Tự tin hơn, chấp nhận rủi ro cao hơn để đạt được tăng trưởng về lợi nhuận.

Câu nói nổi tiếng của ông Lê Phước Vũ (Chủ tịch HSG ) “Ngu gì không làm” về việc xây dựng Tổ hợp thép 230.000 tỷ đồng (vốn điều lệ của HSG lúc đó chỉ 3.500 tỷ đồng) cho thấy sự tự tin rất lớn của doanh nghiệp. Dự án bị tạm dừng nhưng không làm cho Hoa Sen dừng tham vọng. Họ tiếp tục đầu tư mở rộng hệ thống chi nhánh phân phối thép, đồng thời tham gia vào ngành ống nhựa nhiều cạnh tranh bắng chính sách chiết khấu sâu tới 60%. Để làm được vậy HSG đã đánh đổi bằng việc đi vay ngân hàng, đặc biệt là vay ngắn hạn đầu tư cho tài sản dài hạn, tổng nợ ngân hàng của HSG tăng từ 4.545 tỷ đồng (2015) lên 17.052 tỷ đòng (2017) một con số khổng lồ nếu so với VCSH của HSG chỉ là 5.500 tỷ.

undefined

Với HBC , Song hành với sự tăng trưởng về LN thì các khoản phải thu của cũng tăng từ 4212 tỷ lên 9190 tỷ sau 2 năm và chiếm tới 66% tổng tài sản. Thông qua khoản mục phải thu từ tiến độ hợp đồng HBC ghi nhận một phần rất lớn DT và LN mặc dù không cần thu tiền thực. Họ cũng tận dụng triệt để giai đoạn lãi suất ngân hàng ở mức thấp để tăng vay ngân hàng tài trợ cho vốn lưu động đưa tổng nợ lên mức 4.606 tỷ đồng (2017) từ 2.046 tỷ (2015)

Mô hình kinh doanh của VP Bank vốn là chạy theo lợi nhuận để bù đắp rủi ro, sự tự tin của họ được thể hiện khi họ đi vay tiền từ các tổ chức khác thông qua phát hành giấy tờ có giá (loại hình tốn chi phí lãi cao hơn là tiền gửi) để đem đi cho vay lại những người không đủ tiêu chuẩn vay một cách thông thường. Khoản mục nợ thông qua giấy tờ có giá của VPB là 66.806 tỷ đồng gấp 3-4 lần các ngân hàng khác; VPB đồng thời cũng có tỉ lệ LDR ở mức 132% cao vượt trội so với mặt bằng 100% của toàn hệ thống ngân hàng. Cuối cùng, hãy nhìn vào con số giải ngân cho vay khách hàng của VPB đã đạt 195.164 tỷ đồng (Q2/2018) tức tăng 67% sau 2,5 năm trong khi nguồn tiền huy động cùng khoảng thời gian này chỉ tăng khiêm tốn 15%. Quá đó chúng ta thấy VPB đang dần chịu đựng rủi ro cao hơn phục vụ tăng trưởng

PHẦN 3 : SẬP BẪY

Đến đây nếu tinh ý người đọc có thể nhận thấy có một thiên thời đã hỗ trợ cho bộ ba HSG – HBC – VPB , đó là : Lãi suất thấp. Đáng tiếc rằng lãi suất hay thị trường BDS có tính biến động chu kì rất mạnh. Bộ ba của chúng ta đã mắc chung lỗi là những ngày “đẹp trời” họ mải mê trong chiến thắng, tự tin rằng sự “THẦN KỲ” kia là nhờ hết vào tài năng của bản thân và bắt đầu “ĐÁNH ĐỔI” để mở rộng mạnh mẽ giữa lúc đỉnh của thuận lợi và giờ “SẬP BẪY”

undefined

Hệ thống chi nhánh – niềm tự hào của HSG trở thành gánh nặng khi tiêu tốn quá nhiều chi phí cố định bắt buộc; việc tham gia vào ngành nhựa cũng không tới đâu khi HSG không đủ sức xác lập một vị thế dù đã dù đã chấp nhận giảm giá mạnh. Nợ vay quá lớn và lại là vay ngắn hạn đi đầu tư dài hạn nên luôn tăng lên; lãi vay phải trả của HSG đã tăng gấp 4 lần trong 2 năm qua. Cái bẫy về sự cồng kềnh trong hệ thống và lãi vay đang cướp đi của HSG gần 90% lợi nhuận; khiến cho LNST của HSG giảm mạnh tới 70% so với cùng kỳ và chuyện này xảy ra còn trước cả khi ngành thép suy thoái.

undefined

Áp lực từ việc nhận dự án mới đảm bảo cho tăng trưởng khiến cho công tác thẩm định nhà thầu của HBC bắt đầu lỏng lẻo. Tháng 9/2017, HBC trích lập dự phòng 316 tỷ đồng trong tổng phải thu khó đòi 620 tỷ trong đó có 2 khách hàng lớn nhất chiếm 50%. Với một quy mô phải thu lớn + việc chất lượng nhà thầu kém thì việc phát sinh thêm nợ khó đòi là không thể tránh khỏi. Ghi nhận doanh thu và lợi nhuận sớm nhưng không nhận được tiền khiến HBC bị thiếu hút vốn lưu động buộc phải tài trợ bằng nợ vay. Một tình thế khó xử khi HBC bị chiếm dụng vốn và lại phải trả lại vay, chi phí lãi vay năm 2017 tăng 83% so với cùng kỳ. Dòng tiền từ HDKD của HBC âm liên tục qua thời gian. HBC đã bị “khóa cứng” ở 3 yếu tố tối quan trọng với doanh nghiệp là: Tài sản , nguồn vốn và triển vọng ngành.

undefined

Với VPB sẽ là khá sớm để nói về việc khó khăn,nhưng hãy nhìn vào con số nợ quá hạn 12% của VPB cao hơn đáng kể so với các ngân hàng khác chỉ khoảng 4% HDB có cùng mô hình cũng chỉ khoảng 3.5% trong Q1, các ngân hàng kém hiệu quả nhất như STB , SHB , EIB cũng chỉ 4.9% ; nợ quá hạn là những khoản nợ đã có vấn đề, trong bối cảnh tín dụng xấu đi thì các khoản này chuyển hóa thành nợ xấu rất nhanh và với FE Credit thì không có tài sản đảm bảo. Đáng báo động là khâu thu hồi nợ của FE Credit đang gặp vấn đề, nguyên nhân là do tỷ lệ nhân viên nghỉ việc tăng, công suất thu hồi nợ của các cán bộ cũng giảm sút. Số lượng khách trên mỗi cán bộ thu hồi nợ đạt 1.077 thì đến tháng 5 chỉ còn 888 khoản nợ/cán bộ. Hiện nay đã có rất nhiều đói thủ tham gia vào mảng này với các chính sách cũng rất cạnh tranh, đây là áp lực thúc VPB phải leo lên cao trong khi kim báo động đang dần chỉ sang vùng nguy hiểm.

Qua bài học này tôi nhắn nhủ nhà đầu tư hãy thận trọng với các doanh nghiệp tăng trưởng nóng. Sẽ là an toàn hơn nhiều nếu đầu tư vào các doanh nghiệp biết tận dụng “ngày đẹp trời” để chuẩn bị cho “ngày mưa gió” vẫn có thể sống khỏe. Hãy nhìn HPG, CTD, PNJ, ACB, VHC .… Còn những doanh nghiệp mạnh tay mở rộng bằng margin lúc thuận lợi thì chỉ nên nắm giữ lúc suôn sẻ, khi có tín hiệu của sự kém thuận lợi thường kết quả kinh doanh vẫn tốt nhưng đó là lúc nên rời bỏ rồi.

Để kết thúc chủ đề này, tôi sẽ giải thích tại sao mình lại chọn từ SẬP BẪY thay vì các từ chỉ hậu quả. Bởi các từ chỉ hậu quả là chuyện xảy ra và đã kết thúc, còn SẬP BẪY là trạng thái nguy hiểm không chết hẳn nhưng cũng khó thoát ra. HSG – HBC – VPB tôi không nghĩ đến chuyện phá sản nhưng sẽ đòi hỏi một nỗ lực lớn lao và nhiều năm cho HSG và HBC tái cơ cấu ; VPB là có nhiều cơ hội thoát khỏi cái bẫy này nhất nhưng mấu chốt là họ có lựa chọn việc hạ cánh mềm hay không ? Dù theo con đường nào thì cả 3 đều là một sự thay đổi view từ cổ phiếu tăng trưởng sang cổ phiếu rủi ro sẽ rất dai dẳng.

Vài câu hỏi để mở rộng. Tại sao HSG lại có rất nhiều giao dịch bất thường với công ty của ông Vũ ? tại sao HBC lại có rất nhiều công ty liên kết sở hữu 49% ? tại sao VPB lại làm chuyện ngược đời là trả cổ tức bằng tiền cho cổ phiếu ưu đãi rồi mua lại ? Thật nhiều thuyết âm mưu phải không …..

(Lượt xem: 60 lần, 1: Lượt xem trong ngày)