HSG – Tái cơ cấu hoạt động, đón chờ cơ hội mới

CTCP Tập đoàn Hoa Sen (Mã cổ phiếu: HSG; Sàn: HoSE) được giới đầu tư xem là “ông vua ngành tôn” khi nắm hơn 30% thị phần ngành. Tuy nhiên, đầu ra của ngành vật liệu xây dựng suy giảm cũng như những vấn đề trong nội bộ doanh nghiệp đã khiến hoạt động kinh doanh của công ty đầu ngành này giảm sút trong thời gian qua. Giá cổ phiếu HSG cũng đã giảm nhiều trong giai đoạn vừa qua, thể hiện góc nhìn tiêu cực của nhà đầu tư đối với triển vọng của doanh nghiệp.

Trước tình hình đó, Hoa Sen đã có những điều chỉnh trong hoạt động kinh doanh của mình nhằm cải thiện hiệu quả kinh doanh, và những thay đổi này đã thu được một số thành công nhất định. Chúng tôi cho rằng những điểm tiêu cực nhất của HSG đã được phản ánh vào giá cổ phiếu của doanh nghiệp này, khuyến nghị TRUNG LẬP trong dài hạn với quan điểm nhà đầu tư quan tâm cần tiếp tục theo dõi quá trình tái cơ cấu của Hoa Sen để đưa ra những quyết định tối ưu.

Cạnh tranh gay gắt và giá nguyên liệu không thuận lợi

Việc dự án Hoa Sen Cà Ná bị đình lại vì nhiều lý do khác nhau trong năm 2018 và đến nay vẫn còn là bản vẽ trên giấy khiến cho kế hoạch mở rộng của Hoa Sen phải hoãn vô thời hạn. Trong khi đó, những biến động trong giá thép cuộn cán nóng (HRC), nguyên liệu chính trong ngành tôn, đã khiến biên lợi nhuận gộp của Hoa Sen bị giảm sút. Đây cũng là vấn đề chung của các công ty cùng ngành khác như Tôn Nam Kim, khi mà Việt Nam vẫn chưa thể tự chủ được nguồn HRC và phải phụ thuộc gần như hoàn toàn vào nhập khẩu.

Bên cạnh đó, sự đi xuống của ngành bất động sản và vật liệu xây dựng cũng ảnh hưởng không nhỏ đến hoạt động của các công ty ngành tôn nói chung và Hoa Sen nói riêng. Các công ty tôn đang cạnh tranh bằng giá để giành giật thị phần, và trong bối cảnh ấy, những công ty có lợi thế tự chủ được nguồn nguyên liệu như Hòa Phát và Formosa rõ ràng là có lợi thế hơn hẳn. Số liệu về thị phần ngành tôn cho thấy, chỉ trong vòng 1 năm, Hoa Sen đã mất đến 5% miếng bánh thị trường cho các doanh nghiệp nói trên.

Tái cơ cấu để trở lại đường đua

Những khó khăn mà Hoa Sen gặp phải cũng là những khó khăn chung của toàn ngành. Để có thể vượt qua giai đoạn này, công ty đã có nhiều sự thay đổi trong chiến lược kinh doanh cũng như hệ thống quản lý.

Dự án Hoa Sen Cà Ná vẫn chưa được triển khai đồng nghĩa với việc Hoa Sen vẫn chưa thể tự chủ nguồn nguyên liệu đầu vào, và vì vậy khả năng sinh lời của công ty trong thời gian tới sẽ chỉ đến từ việc kiểm soát chi phí.
Hoa Sen đã giảm vốn vay ngắn hạn trong cơ cấu nguồn vốn tài sản của mình. Mặc dù chúng tôi cho rằng việc một doanh nghiệp giảm vốn thường là một tín hiệu tiêu cực, trường hợp của Hoa Sen lại khác vì:
(1) Áp lực trả nợ của Hoa Sen là rất lớn trong bối cảnh hoạt động kinh doanh đi xuống. Trong giai đoạn giữa năm 2018, hệ số EBIT/Lãi vay của công ty đã có lúc giảm xuống dưới 1.

(2) Cơ cấu nợ vay dài hạn hầu như không đổi, cho thấy công ty không thu hẹp quy mô sản xuất mà chỉ cơ cấu lại nguồn vốn vay.

Nhờ đó, trong 3 quý đầu năm 2019, hệ số EBIT/Lãi vay của Hoa Sen đã phần nào được cải thiện. Dù vẫn còn khá thấp so với giai đoạn trước, điều này cũng là một tín hiệu tốt trong thời điểm hiện tại.

Ngoài ra, từ giữa năm 2018, Hoa Sen đã tiến hành tái cơ cấu lại hệ thống đại lý phân phối của mình. Hệ thống chi nhánh rộng khắp các tỉnh thành – vốn được xem là lợi thế cạnh tranh của Hoa Sen so với các doanh nghiệp tôn khác – lại trở thành gánh nặng của công ty khi chi phí hoạt động lớn trong bối cảnh lợi nhuận gộp không cao. Để kiểm soát chi phí, Hoa Sen chỉ giữ lại một chi nhánh lớn nhất ở mỗi tỉnh, các chi nhánh khác được chuyển đổi thành cửa hàng trực thuộc chi nhánh tỉnh. Nhờ đó, chi phí hoạt động đã giảm dần từ mức trung bình hơn 650 tỷ đồng/quý xuống còn khoảng 550 tỷ đồng/quý trong 2 quý gần nhất.

Cùng với việc giá HRC cho thấy xu hướng giảm trong thời gian qua, những thay đổi này đã đem lại sự tích cực trong hoạt động kinh doanh của công ty: mặc dù doanh thu giảm 26% so với cùng kỳ, lợi nhuận của 3Q19 là 84 tỷ đồng so với mức lỗ 102 tỷ đồng của 3Q18; song song với đó, dòng tiền của doanh nghiệp cũng đã cải thiện trong năm 2019.

Cũng cần phải nói thêm rằng tuy hoạt động kinh doanh của Hoa Sen đã xấu đi trong giai đoạn 2017 – 2018, tỷ suất sinh lời của công ty vẫn cho thấy sự vượt trội so với những doanh nghiệp khác. Trong 3Q19, Hoa Sen là doanh nghiệp có tỷ số ROE cao thứ nhì ngành thép (sau Hòa Phát) và cao nhất trong số các doanh nghiệp sản xuất tôn.

Bảng: Thống kê tỷ suất sinh lời của một số doanh nghiệp thép Việt Nam

Công ty Mã cổ phiếu Vốn hóa
(tỷ đồng)
Biên lợi nhuận ròng
(%)
ROE
(%)
Tập đoàn Hòa Phát HPG 62,538 11.6% 17.4%
Tập đoàn Hoa Sen HSG 3,280 1.3% 6.8%
Thép Việt Ý VIS 1,957 -6.9% -45.2%
Đại Thiên Lộc DTL 1,786 1.6% -9.3%
Pomina POM 1,441 -4.0% -6.0%
Tôn Nam Kim NKG 1,134 0.2% -4.3%
CTCP SMC SMC 665 0.7% 4.9%
Thép Tiến Lên TLH 408 -0.7% -3.5%
VG Pipe VGS 320 0.6% 6.5%

Nguồn: Bloomberg, One Road Research. Dữ liệu cập nhật đến 15/11/2019.

Tóm tắt lại,

Chúng tôi cho rằng mặc dù vẫn còn những khó khăn nhất định, hoạt động kinh doanh của Hoa Sen cũng đã từng bước tốt dần lên sau những thay đổi của doanh nghiệp.
Động lực phát triển thời gian tới của Hoa Sen sẽ đến từ giá HRC đang trong xu hướng giảm cũng như kết quả của công cuộc “lột xác” hoạt động kinh doanh. Chúng tôi cho rằng những tin tức tiêu cực đã được phản ánh vào giá cổ phiếu và mức giá hiện tại là khá rẻ cho một doanh nghiệp đầu ngành như Hoa Sen. Chúng tôi đưa ra khuyến nghị TRUNG LẬP trong dài hạn cho cổ phiếu HSG.

(Lượt xem: 191 lần, 1: Lượt xem trong ngày)